در گفتگو با ماهنامه سیمای بانکداری :
بهمن ماه 1398
مستخدمین حسینی معتقد است با اجرای عملیات بازار باز محقق میشود
فاصله گرفتن از ابزارهای ساده سیاست‌گذاری پولی
حامد حیدری- سیمای بانکداری- حیدر مستخدمین حسینی از جمله مدیران اقتصادی کشور است که در نهادهای مختلفی مسئولیت داشته است. وی در زمان ریاست طهماسب مظاهری بر بانک مرکزی، معاونحقوقيوامورمجلس این نهاد بود.با این حال، مسئولیتش در وزارت امور اقتصاد و ریاست در هيئتمديرهسازمانبورساوراقبهادار باعث شده در خلال سخنانش بر لزوم هماهنگی نهادهای تصمیم‌گیر در حوزه اقتصادی تأکید کند. با مستخدمین حسینی درباره عملیات بازار باز که اخیراً از سوی بانک مرکزی اجرایی شده، گفت‌وگو کردیم.وی اهمیت استفاده از این ابزار را این‌طور تبیین می‌کند: «با استفاده از عملیات بازار باز می‌توان سیاست‌های انقباضی یا انبساطی پولی را اعمال کرد، نرخ بهره بین بانکی را تعیین کرد، مدیریت نقدینگی را انجام داد و نرخ تورم را نیز هدف‌گذاری کرد.» مستخدمین حسینی معتقد است که این گامی رو به جلوست که از ابزارهای ساده سیاست‌گذاری پولی تا حدی فاصله بگیریم. مؤلف کتاب استقلال بانک مرکزی با اشاره به ضرورت مستقل بودن این نهاد، برای توفیق در اجرای عملیات بازار باز، شرایط فعلی را در این جملات خلاصه می‌کند: «در حال حاضر رئیس کل بانک مرکزی بدون حق رأی در جلسات هیئت دولت شرکت می‌کند و در جریان خواسته‌های دولت قرار می‌گیرد و سعی می‌کند سیاست‌های بانک مرکزی را با آن خواسته‌ها تطبیق دهد.»
اساساً اهمیت و ضرورت عملیات بازار باز در حوزه سیاست‌گذاری پولی چیست و تجربه جهانی در این حوزه به ما چه می‌گوید؟
یکی از مهم‌ترین ابزارهای سیاست‌گذاری پولی، عملیات بازار باز است. عملیات بازار باز در حال حاضر در کشورهای پیشرفته در نخستین ردیف سیاست‌گذاری پولی قرار دارد و سایر مواردی که در دسته سیاست‌گذاری پولی قرار می‌گیرد، مانند نرخ سود، سپرده قانونی و ... سال‌هاست که در اولویت‌های آخر سیاست‌گذاری پولی شناخته میشود و جای آن را عملیات بازار باز گرفته است. سیاست‌گذاری پولی دو هدف را دنبال می‌کند، نخست اینکه نقدینگی در مسیر درستی قرار گیرد و بانک مرکزی کشور بتواند مدیریت نقدینگی را اعمال کند و دیگری تعیین نرخ بهره است. هدف این است که مجموع این دو بتواند منجر به کنترل تورم شود.
عملیات بازار باز سایر سیاست‌های پولی را پوشش می‌دهد. یعنی نقدینگی را کنترل می‌کند و در مواقع لازم نقدینگی را کاهش یا افزایش می‌دهد. همچنین برای تورم هدف‌گذاری می‌کند و توسط ابزار کنترل نقدینگی یا تعیین نرخ بهره بانکی، آن را در مسیر صحیح قرار می‌دهد. نرخ سپرده قانونی که در اقتصاد ما بر اساس قانون نمی‌تواند کمتر از 10 درصد باشد، در حال حاضر حداکثر 13 درصد است. در شرایطی، بانک مرکزی و شورای پول و اعتبار می‌تواند این نرخ را بیشتر کند، چنانچه که پیش از این نیز همین‌طور بوده است. این تصمیمات به‌علت تغییراتی است که در میزان نقدینگی می‌تواند ایجاد کند و نرخ تورم را هدف‌گذاری کند.
امروزه در کشورهای توسعه یافته، یکی از مهم‌ترین ابزارهای سیاست‌گذاری پولی، عملیات بازار باز است. زیرا با استفاده از این ابزار می‌توان چند اقدام را انجام داد؛ در حالی که پیش از این و با سیاست‌های گذشته، تنها یکی از اهداف قابل دست یافتن بود. با استفاده از عملیات بازار باز می‌توان سیاست‌های انقباضی یا انبساطی پولی را اعمال کرد، نرخ بهره بین بانکی را تعیین کرد، مدیریت نقدینگی را انجام داد و نرخ تورم را نیز هدف‌گذاری کرد.عملیات بازار باز را به این صورتی که اکنون بانک مرکزی دارد مطرح می‌کند، تا پیش از این نداشته‌ایم. عملیات بازار باز در دهه 1340 چند مورد انجام شد و بعد از آن نیز متوقف شد.
اکنون بانکرمزی تصمیم گرفته به‌صورت جدی عملیات بازار باز را اجرایی کند، ولی هنوز کار آن به‌صورت جدی آغاز نشده است. یک معامله به‌عنوان آزمون در چند هفته پیشانجام شد. حال باید سازوکار آن طراحی شود تا قابلیت اجرایی پیدا کند. این موضوع نه تنها در کشورهای پیشرفته، بلکه در کشورهای در حال توسعه نیز در حال انجام است و به‌عنوان یکی از قوی‌ترین ابزارهای سیاست‌های پولی استفاده میشود. اقتصادهایی مانند ترکیه و تایلند در استفاده از این ابزار بسیار موفق بوده‌اند.
عملیات بازار باز به این علت مورد توجه واقع شده که مقام ناظر بازار پول، دو هدف کلیدیرا که در اقتصاد بسیار مهم است، از این طریق متأثر می‌کند. یکی نرخ بهره است که با اعمال عملیات بازار باز، این نرخ هدف‌گذاری میشود. یعنی اگر اقتصادی قرار است به یک نقطه مشخص برسد، برای آن چه میزان سرمایه‌گذاری مورد نیاز است و باید چقدر پس‌انداز داشته باشیم تا بخش عمده‌ای از آن برای سرمایه‌گذاری‌های مولد صرف شود. برای این کار باید نرخ تعیین شود. از سوی دیگر اگر قرار است پمپاژ نقدینگی انجام شود که این سرمایه‌گذاری‌ها تحقق یابد، تورم را هدف‌گذاری می‌کنند. هنگامی که نرخ بهره بین‌بانکی و در کنار آن نرخ تورم هدف‌گذاری شد، هنگام حرکت به سوی نقطه هدف، اگر نوسانی بروز یابد، عملیات بازار باز اقدام اجرایی خود را آغاز می‌کند.
عملیات بازار باز از دو طریق صورت می‌گیرد، انتشار اوراق بهادار توسط دولت و دیگر انتشار اوراق بهادار توسط توسط بانک مرکزی. اگر اقتصاد پیشرفته باشد، اوراق منتشر شده از سوی دولت وارد بازار ثانویه میشود و در آنجا خرید و فروش شده و نرخ‌گذاری میشود. با این حال، در کشورهای در حال توسعه، از این نظر که هنوز بازار ثانویه‌ای برای اوراق منتشر شده از سوی دولت شکل نگرفته و بسیار جوان است، بانک مرکزی این وظیفه را بر عهده گرفته و اوراق را منتشر می‌کند تا سیاست‌های مورد نظر برای مدیریت نقدینگی و تعیین نرخ بهره و تورم را پوشش دهد. می‌دانیم که مهم‌ترین وظیفه بانک مرکزی حفظ ارزش پول ملی است. برای این کار باید نقدینگی را کنترل کند تابتواندنرخ تورم را کنترل کند و برای این موضوع نیز باید نرخ بهره را در مکانیزمی قرار دهد که آن خواسته‌ها را تحقق دهد. در نتیجه در کشورهای در حال توسعه هم دولت و هم بانک مرکزی دست به انتشار اوراق می‌زنند؛تفاوت این دو در ایجاد هزینه برای بانک مرکزی است. بانک مرکزی زیرمجموعه دولت نیست و وجوهی هم که در اختیار دارد، متعلق به مردم است. اوراقی که دولت منتشر می‌کند و سپس در بازار ثانویه عرضه می‌کند، می‌تواند از سوی بانک مرکزی خرید و فروش شود. با این حال، انتشار و توزیع این اوراق،نرخ بهره اوراق و همچنین امحای اوراق باقی‌مانده همگی هزینه‌بر است. هنگامی که دولت اوراق منتشر می‌کند، این هزینه‌ها بر عهده دولت است. اما زمانی که بانک مرکزی این اوراق را منتشر می‌کند، این هزینه‌ها بر دوش بانک مرکزی است. به این دلایل است که در کشورهای توسعه یافته، دیگر بانک مرکزی اوراق را منتشر نمی‌کند.
در رابطه با عملیات بازار باز وبرای رسیدن به اهدافی که در حوزه تأثیر بر عرضه و تقاضای پول وجود دارد، باید به چند نکته در مورد کیفیت اوراقی که منتشر میشود، توجه شود. یکی از آن موارد این است که این اوراق باید با حداقل ریسک مواجه باشند. دیگر اینکه این اوراق باید کوتاه‌مدت و حداکثر یکساله باشند و به همین علت هم در بازار پول منتشر می‌شوند. سود این اوراق نیز باید مشخص باشد. سود خیلی از اوراق را علی‌الحساب بیان می‌کنند، در حالی که همواره این سود قطعی بوده است. در مواردی نهایتاً می‌گفتند میزان سوددهی اوراق همان عددی بوده که در روز نخست اعلام شده است.
از دیگر ویژگی‌های اوراق منتشر شده در چارچوب عملیات بازار باز این است که اوراق بتوانند منابع را جمع‌آوری کنند. یعنی اگر اوراق منتشر شود، اما نقدینگی کافی از بازار جمع‌آوری نشود و در اختیاربانک مرکزی قرار نگیرد، فایده‌ای ندارد. اوراق عملیات بازار باز باید بتواندقدرت و قابلیت تجمیع منابع را برای بانک مرکزی داشته باشد. نکته دیگر این است که این اوراق باید قابلیت نقدشوندگی داشته باشد و دارنده آن اوراق هر لحظه که تصمیم گرفت آن را نقد کند، بتواند با کمترین هزینه این کار را انجام دهد.
غیر از آنچه با عنوان عملیات بازار باز در دهه 1340 به‌صورت محدود انجام شد، پس از انقلاب اسلامی این سازوکار برای نخستین بار است که دارد مورد استفاده قرار می‌گیرد. با این حال، بانک مرکزی نه با عنوان عملیات بازار باز، بلکه اوراقی را با عنوان مشارکت در سال 1373 منتشر کرد. انتشار اوراق از سوی بانک مرکزی برای نخستین بار نیست که مطرح میشود، بلکه اوراق مشارکت را بانک مرکزی در آن برهه منتشر کرد. هدفش هم اعمال سیاست پولی انقباضی بود و می‌خواست با این اقدام، پول را جمع‌آوری کند و نرخ تورم را کنترل کند. آغاز این کار در آن مقطع و با همین موقعیت فعلی که عملیات بازار باز را تعریف می‌کنیم، صورت گرفت. بانک مرکزی اوراق یک تا سه‌ساله را منتشر می‌کرد که در دهه گذشته به یکساله محدود شد. در نهایت نیز با عنوان اوراق خزانه اسلامی مطرح شد.
با عنایت به اطلاعاتی که تا کنون درباره اجرای عملیات بازار باز منتشر شده، آنچه در کشورمان درحال اجراست چقدر منطبق با تجربه جهانی است؟
بانک مرکزی هنوز در آغاز راه است. اگر بانک مرکزی بخواهد در اجرای عملیات بازار باز موفق باشد، باید در حوزه اقتصادی تصمیم‌گیری واحد صورت گیرد. نمی‌توان بانک مرکزی را با اجرای این بخش از سیاست‌های پولی تنها گذاشت. وظیفه وزارت اقتصاد و دارایی تنظیم روابط اقتصادی است. تعرفه‌های بازرگانی برای واردات، سیاست‌های تشویقی برای صادرات، بورس و... در این حوزه تعریف میشود. اکنون بخش‌های مختلف اقتصادی رها هستند، مشخص نیست تنظیم روابط اقتصادی کجا انجام میشود و گویا وزارت اقتصاد در این مقطع تعطیل است. در حوزه صنایع نیز محصولات مختلف دچار افزایش قیمت شدیدی است و کسی از مقامات دولتی نیز با این موضوعات کاری ندارد. این موارد بر سیاست‌های پولی بانک مرکزی اثرگذار است. سیاست پولی زمانی جواب می‌دهد که سیاست‌های مالی، تعرفه‌ای و بازرگانی که در اختیار دولت است به‌درستی اتخاذ شود و همچنین تنظیم روابط اقتصادی به‌خوبی صورت گیرد و در نهایت خلأیی که وجود دارد توسط بانک مرکزی و با اعمال سیاست‌های پولی پوشانده شود. اکنون بانک مرکزی پیشتاز شده و خواسته مسئله دولت را حل کند و قرار است اوراق خزانه اسلامی اسلامی منتشر کند و بانک‌ها این اوراق را خریداری کنند. بانک‌ها نیز اگر با کمبود منابع مواجه بودند، بانک مرکزی باید این اوراق را خریداری کند.آیا با اصل عملیات بازار باز که دنیا دارد انجام می‌دهد و موفق بوده، تطبیق داشته‌ایم؟ اکنون نمی‌توان به این پرسش پاسخ داد و باید زمان سپری شود و بازار کارکرد خود را نشان دهد.
رئیس کل بانک مرکزی از عملیات بازار باز با عنوان انقلاب در سیاست‌گذاری پولی یاد کردند؛ آیا باید این ابزار را تا همین حد جدی و مؤثر بدانیم؟
آقای همتی جسارت داشت و عملیات بازار باز را به‌عنوان یکی از ابزارهای سیاست‌گذاری پولی مطرح کرد. این گامی رو به جلوست که از ابزارهای ساده سیاست‌گذاری پولی تا حدی فاصله بگیریم. موفقیت استفاده از این ابزار زمانی محقق میشود که سایر سیاست‌هایی هم که دولت مورد استفاده قرار می‌دهد، با همین نگاه باشد. مثلاً بودجه دولت کسری نداشته باشد، زیرا باعث ایجاد تورم میشود. دو عامل ایجاد تورم، کسری بودجه و خلق پول توسط بانک‌هاست. بانک مرکزی روی خلق پول توسط بانک‌ها باید توجه و نظارت بیشتری داشته باشد که رئیس کل بانک مرکزی قول دادند با اعمال این ابزار، نظارت خود را بر بانک‌ها افزایش می‌دهیم. در کنار این‌ها نیز سایر سیاست‌های ملی و بازرگانی است که در اختیار بانک مرکزی نیست. به‌عبارتی زمانی عملیات بازار باز می‌تواند موفق باشد که اقتصاد در تعادل باشد، اما اکنون این‌طور نیست. بازار پول در تعادل نیست و بانک‌های ما از نظر کارکردی و رفتار اقتصادی، فاصله زیادی دارند و بنگاه‌داری را نیزدر سطح بالایی انجام می‌دهند. وظیفه بانک‌ها سرمایه‌گذاری و یکی از انواع آن، سرمایه‌گذاری مستقیم است. منتها نباید به این صورت باشد که بنگاه را برای خود نگاه دارند، بلکه به‌عنوان یک نهاد توسعه‌ای بنگاه‌داری کنند و سپس سهام خود را در بورس عرضه کنند، نام این کار سرمایه‌گذاری است. بنگاه‌داری به این معناست که دولت برخی واحدهای اقتصادی را به بانک‌ها داده است، بانک‌ها علاوه بر حفظ این واحدها، تعداد دیگری را نیز خریداری کرده‌اند و برای آن مدیر تعیین می‌کنند. بانک‌ها باید این بخش را رها کنند و تنها وظیفه توسعه‌ای خود را انجام دهند؛ به این صورت که بخشی از منابع خود را در حوزه سرمایه‌گذاری ببرند، به این صورت هم ایجاد اشتغال می‌کنند، هم برای منابع خود ایجاد بازدهی می‌کنند و هم با این کار، مردم را سهامدار می‌کنند و گسترش مالکیت را رقم می‌زنند. تا این موارد اصلاح نشود، عملیات بازار باز نمی‌تواند موفقیتی را حاصل کند که پیش از این در کشورهای پیشرفته محقق شده است. نمی‌توان بانک مرکزی را یک‌تنه به خط مقدم جنگ اقتصادی فرستاد.
بانک مرکزی نیز باید از سوی دیگر اصلاح نظام بانکی را دنبال کند.این کارنیز مغفول واقع شده و تا کنون اقدامی جدی در این راستا انجام نشده است. مجلس فعلی ما طرحی را در این زمینه مطرح کرده که اشکالات زیادی در آن وجود دارد و مسئله‌ای را حل نمی‌کند، بلکه وضعیت را بغرنج‌تر می‌کند.
متخصصان معتقدند عملیات بازار باز باید مستمراً به‌عنوان یک ابزار اصلی سیاست‌گذاری پولی به کار گرفته شود، ولی اکنون شاهدیم بانک مرکزی یک معامله نمادین انجام داده و پس از آن کار متوقف شده است. آیا این رویکرد نمی‌تواند محل آسیب باشد؟
حتماً همین‌طور است. طبیعی است که فعلاً عملیات بازار باز با یک معامله که نماد آن باشد، آغاز شود، اما باید استمرار داشته باشد و به‌صورت پیوسته، روزانه و ساعتی انجام شود. این‌گونه نیست که بتوان هر ماه یا هر سه ماه یک بار از این ابزار استفاده کرد. باید یک بازار ثانویه ایجاد شود و بانک مرکزی از طریق بورس این کار را انجام دهد. یکی از شروط اجرای عملیات بازار باز، مستمر بودن آن است.
نکته دیگر آموزش مدیران بانک‌ها در این رابطه است. مدیران بانک‌ها هنوز با عملیات بازار باز آشنا نیستند و اطلاعاتی کلی درباره آن دارند. بانک مرکزی باید کلاس‌های آموزشی برای مدیران بانک‌ها بگذارد، تجارب کشورهای دیگر را بیان کند و تشریح شود چه فرصت‌ها و تهدیدهایی از طریق عملیات بازار باز ممکن است ایجاد شود.
مسئله دیگر مستقل نبودن بانک مرکزی در شرایط فعلی است. این خطر وجود دارد که عملیات بازار باز به ابزار دولت برای استقراض از بانک مرکزی تبدیل شود. به این صورت که بانک مرکزی به جای بازارسازی، از سوی دولت ملزم شود که اوراق منتشر شده را خریداری کند. چقدر وقوع این خطر را محتمل می‌دانید؟
از آنچه که در بودجه سال 1399 نیز در نظر گرفته شده، این موضوع استنباط میشود که توافقی صورت گرفته تا دولت به‌ازای کسری بودجه خود اوراقی را منتشر کند و تضمین خرید این اوراق نیز با بانک مرکزی باشد. بانک مرکزی در مرحله نخست خودش این کار را انجام نمی‌دهد و از بانک‌ها می‌خواهد که اوراق را خریداری کنند. در هر مقطعی نیز که بانکی نیاز به نقدینگی داشته باشد، بانک مرکزی آن اوراق را خریداری می‌کند.
با توجه به نگاه دولتی که در این حوزه وجود دارد، با استقلال بانک مرکزی فاصله زیادی داریم. یکی از موارد مربوط به درآمد حاصل از نفت است. حدود 80 درصد از درآمد دولت، حاصل از نفت است. دولت این منابع را متعلق به خود می‌داند و خود را محق می‌داند که در رابطه با نحوه مدیریت کردن آن تصمیم‌گیر باشد. استقلال بانک مرکزی زمانی محقق میشود که به‌تدریج از اقتصاد نفتی فاصله بگیریم. در این صورت به‌تدریج محل درآمد دولت را به سمت مردم ببریم و مثلاً از محل مالیات تأمین کنیم. آن زمان است که می‌توانیم بانک مرکزی مستقلی داشته باشیم.
در حال حاضر رئیس کل بانک مرکزی بدون حق رأی در جلسات هیئت دولت شرکت می‌کند و در جریان خواسته‌های دولت قرار می‌گیرد و سعی می‌کند سیاست‌های بانک مرکزی را با آن خواسته‌ها تطبیق دهد. تحریم‌ها نیز یکی از موانع مستقل شدن بانک مرکزی است. بانک مرکزی زمانی می‌تواند موفق شود که اقتصاد ما در تعادل قرار گرفته باشد. بانک‌های ما باید در وضعیت متعادلی قرار داشته باشند، اما اکنون بانک‌های ما زیان‌ده هستند. برخی از بانک‌ها نزدیک به بحران هستند. نرخ سود بانکی واقعی نیست و با نرخ تورم فاصله دارد. در بازار سرمایه نیز شاهدیم که به‌یکباره شاخص افزایش پیدا می‌کند، اما نمی‌بینیم که اتفاق مثبتی در بخش واقعی شرکت‌های بورسی رخ داده باشد. بازار بیمه ما نیز تقریباً تعطیل است و یک عقب‌افتادگی جدی در این زمینه داریم. مردم ما با موضوعات بیمه‌ای به‌خوبی آشنا نیستند. اقتصاد ما در وضعیت تعادلی قرار ندارد و نرخ ارز به‌تدریج دارد افزایش می‌یابد. نرخ سود بانکی به‌گونه‌ای تعیین‌کننده نیست که مردم مشتاق باشند. بانک یک ایستگاه است که مردم پول خود را قرار می‌دهند تا بررسی کنند که در کدام بازار باید سرمایه‌گذاری کنند. بانک‌ها نمی‌توانند از چنین منابعی برای اعطای تسهیلات استفاده کنند. همچنین باید در نظر گرفت که محل اعطای تسهیلات کوتاه‌مدت و یکساله بانک‌ها هستند و تسهیلاتی با بیش از این بازه زمانی باید از طریق بازار سرمایه تأمین مالی شود. اگر این اتفاق صورت گیرد، اقتصاد ما به‌تدریج به تعادل می‌رسد. اکنون رگ و پی اقتصاد ما آمیخته با خونی است که در واقع پول بانک است. متأسفانه اصلاحی هم صورت نگرفت که سهم بازار سرمایه را در حوزه تأمین منابع افزایش دهد.